7月3日，人民币兑美元中间价报7.2157,较上周五调升101个基点，结束此前连续七个交易日调贬6月30日（上周五），在岸和离岸人民币于16:30日盘收盘后持续走低，一度分别跌破7.27和7.28关口回顾上半年，人民币累计贬值4.3%，CFETS人民币汇率指数累计下跌1.96%，而同期美元指数的表现几乎持平于年初，体现出本轮人民币贬值的压力主要来自于内部。

一方面是国内疫情防控政策优化调整之后，市场给予了比较高的复苏期待，“强预期”的兑现失败对人民币形成拖累；另一方面，中美货币政策的分化仍在加剧，美联储已连续10次、累计加息500个基点，我国货币政策则坚持“以我为主”，加大稳健的货币政策实施力度，为实体经济提供更有力支持。

在政策利率的分化下，中美利差呈现出历史上程度最深、时间最长的贴水在近期人民币贬值速度加快的背景下，监管一定程度上表明了纠偏态度5月18日中国外汇市场指导委员会会议和6月初陆家嘴金融论坛上时任中国人民银行副行长、国家外汇管理局局长潘功胜的发言，均强调将“在必要时对顺周期、单边行为进行纠偏，坚决抑制汇率大起大落”。

上周，中国人民银行召开了货币政策委员会2023年第二季度例会，与第一季度相比，会上关于汇率的表述删去了“增强人民币汇率弹性”，政策引导方式从“优化预期管理”改为了“综合施策、稳定预期”，并新增了“坚决防范汇率大起大落风险”的汇率管理目标。

另一个体现监管态度的参数是人民币汇率中间价我国实行的是“以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度”，中国人民银行每日授权中国外汇交易中心公布中间价，作为“官方指导基准价”中间价的定价模式经历了多次改革，在最新的规则下（2020年10月），人民币对美元中间价报价模型中的“逆周期因子”淡出使用，中间价重回“收盘汇率+一篮子货币汇率变化” 两因素定价模式。

不过，在“逆周期因子”淡出且未再度启用之后，人民币确实经历了几轮急速的升贬，在这些时段中，中间价会与市场一致预期发生一定偏离，被市场认为是对单边顺周期行为的纠偏自上周开始，这种偏离又呈现出扩大趋势，一定程度上体现出人行对于稳定人民币汇率的政策意图。

无论是近期的官方喊话还是中间价调整，监管在本轮人民币贬值中体现出了十足的“定力”以今年5月和去年9月为例，人民币同样从7贬值至7.1，在贬值相同幅度的情况下，监管对于中间价的“过滤”程度明显不同，去年偏离度最大曾超过900个基点，而今年5月汇率处于该点位附近时，二者未出现明显的差距。

此外，监管目前还未采取实质性的干预动作在预期层面，本轮人民币贬值中另一个偏利好的指标是风险逆转期权（RR）的波动率风险逆转期权（RR）指的是买入/卖出一个价外看涨期权的同时卖出/买入一个价外看跌期权，它的价格表现为价外看涨期权和价外看跌期权的隐含波动率之差。

由于两个期权标的物、起息日、到期日和Delta值均相同，二者的隐含波动率的大小表明了市场对不同走势方向的押注力量从近期的数据来看，体现预期的期权隐含波动率没有像以往人民币贬值时一样大幅上行，反而一直处于低位，这表明当前市场不存在强烈且一致的贬值预期，这是汇率维持基本稳定的重要先行指标。

展望后市，人民币拐点的到来取决于三方面因素从基本面看，我国仍面临内生动力不强、需求驱动不足的局面，但横向对比其他国家的疫后修复进度，我们并不算慢，修复斜率有望在预期政策落地后进一步陡峭化；从利差层面看，美联储年内停止加息是大概率事件，中美利差有望重新收窄，但不可忽略停止前的几次议息会议的扰动作用；从汇率调控来看，监管还有望启动汇率管理工具以稳定汇率预期，以时间换取基本面逆转的空间。

综上，人民币短期内仍有下行的可能性，但不存在长期贬值的基础，待贬值压力集中快速释放后，有望持稳甚至重回升值通道。（作者系中国建设银行金融市场部研究员）